National Fuel Gas: 55 Jahre Dividenden-Plus — und ein Gewinn, der am Gaspreis hängt

Wir alle haben Schubladen im Kopf. Du liest „Erdgas“, und binnen einer Sekunde ist die Aktie einsortiert: Rohstoff, Zyklus, Zockerei — der Gewinn hängt an einem Preis, den niemand vorhersagen kann. Die Schublade spart Zeit, und meistens hat sie sogar recht. Aber genau deshalb ist sie gefährlich: Sie schließt sich, bevor du nachgesehen hast, was wirklich drin liegt.

Bei National Fuel Gas (NYSE: NFG) liegt in der Schublade etwas anderes, als das Etikett verspricht. Das Unternehmen fördert Erdgas — ja. Es transportiert und speichert es aber auch, und es verkauft es am Ende an Haushalte in New York und Pennsylvania, zu Preisen, die eine Behörde festsetzt. Deshalb machen wir einen Deal: Bevor du diese Aktie in irgendeine Schublade legst, lesen wir gemeinsam die Berichte an die US-Börsenaufsicht SEC. Am Ende entscheidest du selbst.

Damit du weißt, worauf wir hinauswollen, hier gleich das Spannungsfeld: Über die Hälfte des Kapitals dieses Unternehmens liegt im ruhigen, regulierten Teil — der aber nur gut ein Drittel des Gewinns liefert. Umgekehrt kommt der Löwenanteil des Gewinns aus dem Teil, der am wenigsten planbar ist. Und im Fiskaljahr 2024 hat sich diese Rechnung komplett umgedreht: Da verlor die Förderung 57,0 Millionen US-Dollar, und der regulierte Teil hielt den Konzern mit 136,8 Millionen allein im Plus.

Was National Fuel Gas eigentlich macht

Stell dir eine Kette mit drei Gliedern vor. Am einen Ende steht ein Bohrturm, am anderen eine Heizung in einem Wohnzimmer in Buffalo. National Fuel Gas besitzt alle drei Glieder dazwischen — das ist in der US-Energiebranche eine Seltenheit, weil die meisten Unternehmen genau eines davon betreiben.

Seit dem Quartal zum 30. September 2025 berichtet der Konzern in drei Segmenten (zuvor waren Förderung und Sammeln getrennt ausgewiesen):

• Integrated Upstream and Gathering — die Förderung durch Seneca Resources im Appalachen-Becken (Marcellus- und Utica-Schiefer in Pennsylvania) samt der eigenen Sammelleitungen. Das ist das Glied, das am Gaspreis hängt.
• Pipeline and Storage — Fernleitungen und Untergrundspeicher der Supply Corporation und der Empire Pipeline. Die Tarife setzt die US-Bundesbehörde FERC fest.
• Utility — der regulierte Endkundenvertrieb der Distribution Corporation im westlichen New York und im nordwestlichen Pennsylvania. Die Tarife setzen die Landesbehörden NYPSC (New York) und PaPUC (Pennsylvania) fest.

Ein Hinweis zur Zeitrechnung, der sich durch die ganze Analyse zieht: Das Geschäftsjahr von National Fuel Gas endet am 30. September, nicht am 31. Dezember. „Fiskaljahr 2025“ heißt also Oktober 2024 bis September 2025. Der jüngste Quartalsbericht ist das zweite Quartal des Fiskaljahres 2026 und deckt die Monate Januar bis März 2026 ab — das Winterquartal, in dem der Versorger den Großteil seines Jahresergebnisses verdient. Wir nennen beide Bezüge immer zusammen.

Die Größenordnungen im ersten Halbjahr des Fiskaljahres 2026 (Oktober 2025 bis März 2026), in Millionen US-Dollar Außenumsatz: Versorger 684,8, Förderung und Sammeln 682,0, Rohrnetz und Speicher 143,0 — zusammen 1.509,9 nach 1.279,4 im Vorjahreszeitraum.

Wo die Aktie in unserem Scanner auftaucht

Auf die Rechercheliste kam National Fuel Gas über einen einzigen Filter: »QARP — Qualität zum fairen Preis«, dort Rang 39 der US-Auswahl (Datenstand 28. Juli 2026). Dieser Scanner ist streng, weil er fünf Bedingungen gleichzeitig verlangt — Qualität allein ist meist teuer, Billiges allein meist Schrott. So kommst du selbst dorthin: auf boersenlotse.de im Menü „Scanner“ den Filter »QARP — Qualität zum fairen Preis« öffnen, Land auf USA stellen und die Zeile NFG suchen. Und so schneidet die Aktie bei den fünf Hürden ab:

• Piotroski-F-Score mindestens 7 — NFG: 7 von 9. Diese Kennzahl zählt neun Ja/Nein-Fragen zu Ertrag, Bilanz und Effizienz zusammen. Sie liegt exakt auf der Hürde, nicht darüber.
• Eigenkapitalrendite mindestens 15 Prozent — NFG: 20,8 Prozent. Gegenrechnung: 686,5 Millionen US-Dollar Gewinn der zwölf Monate bis 31. März 2026 auf ein durchschnittliches Eigenkapital von rund 3,3 Milliarden ergeben rund 21 Prozent. Die Hürde ist bestanden, auch nach eigener Rechnung.
• EBIT-Marge mindestens 10 Prozent — NFG: 42,0 Prozent. Unsere Nachrechnung: 1.033,3 Millionen operatives Ergebnis auf 2.508,0 Millionen Umsatz in den zwölf Monaten bis 31. März 2026 sind 41,2 Prozent. Beide Werte liegen weit über der Hürde — was bei einem Versorger nicht überrascht, weil die Anlagen abgeschrieben und die Erlöse tarifiert sind.
• Verschuldungsgrad höchstens 1 — NFG: 0,635. Unsere Rechnung: 2.426,2 Millionen Finanzschulden auf 3.824,5 Millionen Eigenkapital zum 31. März 2026 ergeben 0,63. Bestanden — aber das ist die höchste Verschuldung der fünf Hürden, und die Übernahme in Ohio wird sie erhöhen.
• Positives Kurs-Gewinn-Verhältnis bis 20 — NFG: 11,3. Nachgerechnet: 686,5 Millionen Zwölfmonatsgewinn auf 95.027.447 Aktien sind 7,22 US-Dollar je Aktie; beim Schlusskurs vom 28. Juli 2026 von 81,39 US-Dollar sind das genau 11,3. Der Scannerwert deckt sich mit unserer Rechnung.

Ergänzend führt der Datenbestand ein Fundamental-Rating von 69 (Note B) und einen Börsenwert von rund 7,7 Milliarden US-Dollar. Die Gegenprobe dazu geht auf: Laut Deckblatt des Quartalsberichts waren am 29. April 2026 genau 95.035.362 Aktien ausstehend. Mal dem Schlusskurs vom 28. Juli 2026 (81,39 US-Dollar) ergibt das 7,735 Milliarden — eine Abweichung von 0,5 Prozent zum ausgewiesenen Wert. Anders als bei manchem Nachbarn in diesem Scanner rechnet der Datenbestand hier also mit einem aktuellen Kursstand.

Ein Scanner beschreibt aber immer, was war. Fangen wir deshalb bei der Frage an, die bei diesem Unternehmen alles entscheidet: Welcher Topf liefert eigentlich den Gewinn?

Unbequeme Wahrheit Nr. 1: Das meiste Kapital liegt im ruhigen Teil — der Gewinn kommt aus dem lauten

National Fuel Gas weist im Quartalsbericht für jedes Segment sowohl den Gewinn als auch das gebundene Vermögen aus. Legt man beides nebeneinander, entsteht ein Bild, das man kennen sollte, bevor man diese Aktie beurteilt.

Die harten Zahlen zum 31. März 2026, in Millionen US-Dollar Segmentvermögen: Fördern und Sammeln 4.011,3 — Rohrnetz und Speicher 2.528,4 — Versorger 2.692,9. Summe 9.232,5. Der regulierte Teil bindet also 5.221,2 Millionen oder 56,6 Prozent des Vermögens.

Und der Gewinn im ersten Halbjahr des Fiskaljahres 2026 (Oktober 2025 bis März 2026), ebenfalls in Millionen US-Dollar: Fördern und Sammeln 276,1 — Rohrnetz und Speicher 62,8 — Versorger 99,4. Summe 438,3, davon regulierte 162,3 Millionen oder 37,0 Prozent.

Was heißt das für dich? Zwei Dinge, und sie widersprechen sich nicht:

• Das regulierte Geschäft ist kapitalhungrig und renditearm. Die Behörde gestattet eine Rendite, keine Gewinnexplosion — in New York derzeit 9,7 Prozent auf das eingesetzte Eigenkapital. Wer dieses Unternehmen kauft, kauft zu über der Hälfte einen Anlagenpark, dessen Verzinsung amtlich gedeckelt ist.
• Genau deshalb ist das regulierte Geschäft aber auch der Boden, auf den der Konzern fällt, wenn der Gaspreis abstürzt. Ein reiner Förderer hat diesen Boden nicht.

Unbequeme Wahrheit Nr. 2: Wie der Härtetest aussah — Fiskaljahr 2024

Wir müssen nicht spekulieren, was passiert, wenn der Gaspreis einbricht. Es ist vor zwei Jahren passiert, und es steht im Jahresbericht.

Die Segmentgewinne nach Steuern, in Millionen US-Dollar:

• Fiskaljahr 2023 (Oktober 2022 bis September 2023): Förderung 332,0 — reguliert 148,9 — Konzern 476,9.
• Fiskaljahr 2024 (Oktober 2023 bis September 2024): Förderung minus 57,0 — reguliert 136,8 — Konzern 77,5.
• Fiskaljahr 2025 (Oktober 2024 bis September 2025): Förderung 324,7 — reguliert 204,2 — Konzern 518,5.
• Zwölf Monate bis 31. März 2026: Förderung 496,2 — reguliert 206,3 — Konzern 686,5.

Lies die zweite Zeile noch einmal. Im Fiskaljahr 2024 verdiente der regulierte Teil 136,8 Millionen US-Dollar — mehr als der gesamte Konzerngewinn von 77,5 Millionen. Ohne Rohrnetz und Versorger wäre das ein Verlustjahr gewesen. Der Auslöser war eine Abschreibung auf die Gasvorkommen von 519,1 Millionen US-Dollar, ausgelöst durch den Gaspreis: Der erzielte Preis fiel im Fiskaljahr 2024 auf 1,88 US-Dollar je tausend Kubikfuß, nach 2,78 im Vorjahr.

Der Gewinn je Aktie zeigt dieselbe Achterbahn: 5,17 US-Dollar (Fiskaljahr 2023), 0,84 (2024), 5,68 (2025). Die Dividende hingegen stieg in allen drei Jahren: 1,94 — 2,02 — 2,10 US-Dollar. Das ist die eigentliche Leistung dieses Aufbaus.

Wer sehen will, wie dieselbe Rechnung ohne den regulierten Teil aussieht, findet sie bei Comstock Resources, einem reinen Gasförderer, oder bei Range Resources. Wer die andere Seite sucht — reines Leitungsgeschäft ohne Förderung —, findet sie bei Transportadora de Gas del Sur.

Preisabsicherung: Hier läuft keine Buchbewertung durch den Gewinn

Bei fast jedem Gasförderer musst du den ausgewiesenen Gewinn erst einmal von Luft befreien: Sicherungsgeschäfte werden zum Stichtagswert bewertet, und diese nicht realisierten Wertänderungen laufen durch die Gewinnrechnung. Ein Quartal glänzt, weil der Gaspreis fiel und die Kontrakte an Wert gewannen — verdient wurde dabei nichts.

Bei National Fuel Gas ist das anders, und das ist ein echter Qualitätsunterschied. Der Konzern schreibt in seinem Quartalsbericht:

„For derivative financial instruments that are designated and qualify as a cash flow hedge, the gain or loss on the derivative is reported as a component of other comprehensive income (loss) and reclassified into earnings in the period or periods during which the hedged transaction affects earnings.“

Übersetzung: „Bei derivativen Finanzinstrumenten, die als Absicherung von Zahlungsströmen bestimmt sind und dafür qualifizieren, wird der Gewinn oder Verlust aus dem Derivat als Bestandteil des sonstigen Ergebnisses ausgewiesen und in der Periode oder den Perioden in die Gewinnrechnung umgegliedert, in der das abgesicherte Geschäft das Ergebnis beeinflusst.“

— National Fuel Gas Company, SEC-Quartalsbericht 10-Q zum 31.03.2026, Note 7 Financial Instruments

Was das in Zahlen bedeutet, im ersten Halbjahr des Fiskaljahres 2026 (Oktober 2025 bis März 2026), jeweils vor Steuern:

• Die nicht realisierte Wertänderung der Sicherungsgeschäfte betrug plus 46,9 Millionen US-Dollar. Sie steht im sonstigen Ergebnis — nicht im Gewinn.
• In den Gewinn floss nur der realisierte Teil, und der war ein Minus von 35,5 Millionen (im Quartal Januar bis März 2026 sogar minus 48,8 Millionen). Weil der Gaspreis stieg, kosteten die Sicherungen bares Geld.
• Das Gesamtergebnis lag mit 489,6 Millionen US-Dollar deshalb über dem Nettogewinn von 429,3 Millionen.

Für dich als Leser heißt das: Der ausgewiesene Gewinn von National Fuel Gas enthält keine Buchgewinne aus Sicherungsgeschäften. Er ist eher zu niedrig als zu hoch. Ablesbar auch an den erzielten Preisen: Im ersten Halbjahr des Fiskaljahres 2026 erlöste der Konzern 3,33 US-Dollar je tausend Kubikfuß vor und nur 3,16 nach Absicherung. Zum 31. März 2026 waren 374,1 Milliarden Kubikfuß über Swaps und Preiskorridore abgesichert — bei einer Jahresförderung von rund 426 Milliarden Kubikfuß.

Die Buchbewertung sitzt bei diesem Unternehmen an einer anderen Stelle: bei den Abschreibungen auf die Gasvorkommen. National Fuel Gas rechnet nach der Vollkostenmethode und muss den Buchwert jedes Quartal gegen eine Obergrenze prüfen. Fiskaljahr 2024: 519,1 Millionen US-Dollar Abschreibung. Fiskaljahr 2025: 141,8 Millionen. Fiskaljahr 2023: null. Zum 31. März 2026 lag der Buchwert unter der Grenze, eine Abschreibung war nicht nötig.

Unbequeme Wahrheit Nr. 3: Beim Verzinsen neuer Leitungen ist die Decke erreicht

Bei einem Versorger ist die konkreteste Ertragsfrage nicht der Gaspreis, sondern der Tarif. Und hier steht gerade an drei Stellen etwas offen.

New York ist geregelt: Die Aufsichtsbehörde NYPSC genehmigte am 19. Dezember 2024 einen Dreijahres-Tarifplan mit Wirkung ab 1. Januar 2025. Er gesteht eine Eigenkapitalrendite von 9,7 Prozent zu und erhöht den Erlösbedarf um 57,3 Millionen US-Dollar im Fiskaljahr 2025, um weitere 15,8 Millionen im Fiskaljahr 2026 und um noch einmal 12,7 Millionen im Fiskaljahr 2027. Enthalten sind eine Erlösentkopplung und ein Witterungsausgleich — beides Mechanismen, die den Gewinn von der Absatzmenge und vom Wetter lösen. Das ist der Grund, warum der grüne Balken im Diagramm oben so ruhig liegt.

Pennsylvania hängt. Am 28. Januar 2026 beantragte die Distribution Corporation eine Erhöhung der jährlichen Basiserlöse um 19,7 Millionen US-Dollar, gewünscht ab 29. März 2026. Die Behörde PaPUC setzte das Verfahren mit Beschluss vom 19. Februar 2026 bis zum 29. Oktober 2026 aus. Bis dahin gilt der alte Tarif von 2023. Und weil ein Zuschlag für Netzerneuerungen bei 5 Prozent der Verteilungserlöse gedeckelt ist, steht im Quartalsbericht dieser Satz:

„The DSIC cap has been met and the Company is unable to earn a return on incremental plant investments.“

Übersetzung: „Die Obergrenze des Netzerneuerungs-Zuschlags ist erreicht, und das Unternehmen kann auf zusätzliche Anlageninvestitionen keine Rendite mehr erzielen.“

— National Fuel Gas Company, SEC-Quartalsbericht 10-Q zum 31.03.2026, Regulatory Matters, Pennsylvania Jurisdiction

Im Klartext: In Pennsylvania investiert National Fuel Gas derzeit in Leitungen, für die es vorerst keine zusätzliche Vergütung bekommt. Der Zuschlag wird auf null zurückgesetzt, sobald die neuen Basistarife gelten — die Investitionen wandern dann in die reguläre Tarifbasis. Bis dahin ist es eine Vorleistung.

Die Bundesebene arbeitet in dieselbe Richtung: Am 30. April 2026 reichte die Supply Corporation bei der FERC ein Tarifverfahren ein, wirksam ab 1. November 2026. Beantragt ist ein jährlicher Kostenbedarf von rund 404 Millionen US-Dollar — 95 Millionen mehr als im Vergleich von 2023. Gegenläufig senkt die Empire Pipeline ihre Tarife seit 1. November 2025 leicht, um rund 0,5 Millionen US-Dollar im Jahr.

Für die kommenden Quartale sind das die drei Termine, an denen sich der reguläre Ertrag entscheidet — nicht der Gaspreis.

Die Übernahme in Ohio verdoppelt den regulierten Kern

Und dann ist da noch der größte Umbau seit Jahrzehnten. Am 20. Oktober 2025 unterzeichnete National Fuel Gas einen Kaufvertrag über Vectren Energy Delivery of Ohio, den Gasverteiler von CenterPoint Energy in Ohio, für 2,62 Milliarden US-Dollar. Das Unternehmen schreibt dazu:

„This acquisition will add significant regulated scale for the Company, doubling the size of the Company’s gas utility rate base, while expanding its operations beyond New York and Pennsylvania into the neighboring state of Ohio, a state with a constructive regulatory and political environment that is supportive of natural gas.“

Übersetzung: „Diese Übernahme wird die regulierte Größe des Unternehmens erheblich erhöhen und die Tarifbasis des Gasversorgungsgeschäfts verdoppeln, während sie den Betrieb über New York und Pennsylvania hinaus in den Nachbarstaat Ohio ausweitet — einen Staat mit einem konstruktiven regulatorischen und politischen Umfeld, das Erdgas unterstützt.“

— National Fuel Gas Company, SEC-Quartalsbericht 10-Q zum 31.03.2026, Note 2 Pending Acquisition

Der Zeitplan hat sich seit dem Quartalsbericht bewegt, und zwar zugunsten des Unternehmens. In einer Meldung vom 26. Juni 2026 teilte National Fuel Gas mit, dass die Aufsichtsbehörde PUCO am 24. Juni 2026 die Übernahme genehmigt hat — unter Auflagen, die in der Anordnung festgelegt sind. Der Abschluss wird im vierten Kalenderquartal 2026 erwartet und darf ohne Zustimmung des Verkäufers nicht vor dem 1. Oktober 2026 erfolgen.

Bezahlt wird mit 1,42 Milliarden US-Dollar in bar und einem Verkäuferdarlehen über 1,2 Milliarden, das 364 Tage nach Abschluss fällig wird und mit 6,5 Prozent verzinst ist. Die Finanzierung läuft bereits:

• 17. Dezember 2025: Privatplatzierung von 4.402.513 Aktien zu 79,50 US-Dollar, Nettoerlös 338,4 Millionen. Die Aktienzahl stieg dadurch von 90,4 auf 95,0 Millionen — eine Verwässerung um rund 5 Prozent.
• Juni 2026: Anleihen über zusammen 1,5 Milliarden US-Dollar — je 500 Millionen zu 4,75 Prozent bis 2029, zu 5,05 Prozent bis 2031 und zu 5,50 Prozent bis 2036.
• 11. Juni 2026: Rückzahlung der 300 Millionen US-Dollar teuren 5,50-Prozent-Anleihe, die eigentlich erst im Oktober 2026 fällig gewesen wäre.
• 27. März 2026: neuer Kreditrahmen über 1,3 Milliarden US-Dollar (300 Millionen mehr als zuvor) mit Laufzeit bis 27. März 2031.

Bewerte das nüchtern: Der Zukauf verschiebt das Gewicht dieses Unternehmens deutlich in Richtung planbar — genau in den Teil, der 2024 den Konzern gerettet hat. Er kostet aber Bilanz und Aktienzahl. Der Kreditvertrag begrenzt die Verschuldung auf 65 Prozent der Gesamtkapitalisierung; zum 31. März 2026 lag der Verschuldungsgrad bei 0,63 zum Eigenkapital, das ist Luft, aber keine üppige.

Die Klimapolitik von New York — und was National Fuel Gas selbst dazu schreibt

Ein Gasversorger in New York hat ein Risiko, das ein Gasversorger in Texas nicht hat: Der Staat will weg vom Erdgas. Das Klimaschutzgesetz CLCPA von 2019 setzt Emissions- und Elektrifizierungsziele, und der zugehörige Maßnahmenplan von Dezember 2022 empfiehlt ausdrücklich, das Gasnetz „strategisch zu verkleinern und zu dekarbonisieren“. Seit Dezember 2024 gibt es zudem ein Gesetz, das Förderer und Raffinerien rückwirkend an einem Klimafonds beteiligen soll; es ist Gegenstand mehrerer Verfassungsklagen.

Am konkretesten wird es beim Neubau. National Fuel Gas schreibt dazu in seinem Jahresbericht:

„For example, in May 2023, New York State passed legislation that prohibits the installation of fossil fuel burning equipment and building systems in new buildings commencing on or after December 31, 2025, subject to various exemptions. While the Company does not currently expect that this legislation will have a substantial impact on its financial results or operations, future legislation or regulation that aims to reduce natural gas demand or to impose additional operations requirements or restrictions on natural gas facilities, if effectuated, could impact our future earnings and cash flows.“

Übersetzung: „Beispielsweise verabschiedete der Staat New York im Mai 2023 ein Gesetz, das den Einbau fossil befeuerter Geräte und Gebäudesysteme in Neubauten ab dem 31. Dezember 2025 verbietet, vorbehaltlich verschiedener Ausnahmen. Zwar erwartet das Unternehmen derzeit nicht, dass dieses Gesetz wesentliche Auswirkungen auf seine Finanzergebnisse oder seinen Betrieb haben wird, doch künftige Gesetze oder Vorschriften, die die Erdgasnachfrage senken oder zusätzliche Betriebsanforderungen oder Beschränkungen für Erdgasanlagen auferlegen, könnten unsere künftigen Erträge und Zahlungsströme beeinflussen, falls sie umgesetzt werden.“

— National Fuel Gas Company, SEC-Jahresbericht 10-K Fiskaljahr 2025, Item 1A Risk Factors

Die Einschätzung des Unternehmens ist bemerkenswert nüchtern und zugleich ehrlich zweigeteilt: Das Neubau-Verbot selbst hält es für unwesentlich — der Bestand an Häusern in Westnew York wächst kaum, das Geschäft lebt vom Ersatz, nicht vom Neubau. Für künftige Regeln macht es diese Zusage aber ausdrücklich nicht. Genau hier liegt der Grund, warum die Übernahme in Ohio strategisch mehr ist als eine Größenfrage: Sie verteilt das regulatorische Risiko auf einen dritten Staat mit anderer Politik.

55 Jahre Dividendenerhöhung — belegt, nicht behauptet

Über National Fuel Gas kursiert eine Zahl, die zu schön klingt, um ungeprüft zu bleiben. Wir haben sie im Aktionärsbrief des Einladungsschreibens zur Hauptversammlung nachgeschlagen:

„In 2025, National Fuel maintained and enhanced its long-standing commitment to returning cash to shareholders by announcing its 123rd straight year of paying a dividend, as well as its 55th consecutive year of dividend increases.“

Übersetzung: „Im Jahr 2025 hat National Fuel sein langjähriges Bekenntnis zur Ausschüttung an die Aktionäre gehalten und ausgebaut, indem es sein 123. Jahr in Folge mit Dividendenzahlung ankündigte sowie sein 55. Jahr in Folge mit Dividendenerhöhungen.“

— National Fuel Gas Company, SEC-Einladung zur Hauptversammlung (DEF 14A) vom 23.01.2026, Aktionärsbrief

Die letzte Erhöhung erfolgte im Juni 2025 um 4 Prozent auf 2,14 US-Dollar je Aktie im Jahr — im Quartalsbericht wiederzufinden als 0,535 US-Dollar je Quartal. Auf den Schlusskurs vom 28. Juli 2026 von 81,39 US-Dollar sind das rund 2,6 Prozent Rendite. Ausgezahlt wurden im Fiskaljahr 2025 insgesamt 189,9 Millionen US-Dollar Dividende bei 518,5 Millionen Gewinn — eine Ausschüttungsquote von 37 Prozent. Selbst im Katastrophenjahr 2024 (77,5 Millionen Gewinn, 185,2 Millionen Dividende) wurde die Zahlung nicht angetastet; finanziert wurde sie aus dem operativen Mittelzufluss, der auch damals deutlich höher lag als der Gewinn.

Das ist die praktische Konsequenz aus dem Aufbau: Eine Firma, deren halber Gewinn behördlich zugestanden ist, kann eine Dividende über einen Preiszyklus tragen. Ein reiner Förderer kann das nicht.

Reserven, Investitionen, Schulden

Das Fördergeschäft muss trotzdem stimmen, sonst nützt der Rest wenig. Die Substanzzahlen zum 30. September 2025:

• Nachgewiesene Reserven: 4.980 Milliarden Kubikfuß (nach 4.752 im Vorjahr und 4.535 zwei Jahre zuvor). Davon erschlossen 3.664, unerschlossen 1.316 (26,4 Prozent).
• Förderung Fiskaljahr 2025: 426 Milliarden Kubikfuß (nach 392 und 372). Daraus folgt eine Reichweite von 11,7 Jahren bei heutiger Fördergeschwindigkeit.
• Neufunde und Erweiterungen 2025: 633 Milliarden Kubikfuß — allesamt aus dem Utica-Schiefer; aus dem Marcellus kam nichts hinzu. Der Vorrat wuchs also aus eigener Kraft, ohne Zukauf.

Die Investitionen im ersten Halbjahr des Fiskaljahres 2026: 455,7 Millionen US-Dollar, davon 307,6 in Förderung und Sammeln, 74,6 in Rohrnetz und Speicher, 73,6 in den Versorger. Aufs Jahr hochgerechnet liegt das Programm bei rund 0,9 Milliarden — bei einem Sachanlagenbestand von 15,8 Milliarden brutto. Wer wissen will, wie das Geschäft von der anderen Seite aussieht — als Zulieferer, der von genau diesen Bohrbudgets lebt —, findet die Rechnung bei Weatherford.

Die Bilanz zum 31. März 2026 (Vorjahresstichtag 30. September 2025 in Klammern), in Millionen US-Dollar: Bilanzsumme 9.127,6 (8.719,1), Eigenkapital 3.824,5 (3.094,6) — das ist eine Eigenkapitalquote von 41,9 Prozent. Finanzschulden 2.426,2, davon langfristig 2.084,9, kurzfristig fällig 300,0 und Bankkredite samt Geldmarktpapieren 41,3. Bei 26,6 Millionen Kasse ergibt das eine Nettoverschuldung von 2.399,6 Millionen — rund das Zweieinhalbfache des operativen Ergebnisses eines Jahres.

Die Fälligkeitsseite ist nach den Junianleihen 2026 entspannt: Die 300 Millionen für Oktober 2026 sind vorzeitig getilgt, die nächsten großen Blöcke sind 500 Millionen zu 5,50 Prozent im März 2030 und 500 Millionen zu 5,95 Prozent im März 2035 aus der Emission von Februar 2025, dazu die drei Junitranchen 2029, 2031 und 2036. Der Kreditrahmen von 1,3 Milliarden läuft bis März 2031.

Was die Aktie kostet — und was sie bei normalem Gaspreis kostet

Jetzt die ehrliche Rechnung. Ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 11,3 sagt bei einem Unternehmen, dessen Gewinn zu zwei Dritteln am Gaspreis hängt, wenig — solange man nicht weiß, wo der Gaspreis im Zyklus steht.

Die erzielten Preise nach Absicherung, in US-Dollar je tausend Kubikfuß: 2,55 (Fiskaljahr 2023), 2,44 (2024), 2,70 (2025). Der Dreijahresschnitt liegt damit bei 2,56. In den zwölf Monaten bis 31. März 2026 erlöste National Fuel Gas dagegen im Mittel 2,91 — also 0,35 US-Dollar über dem Mehrjahresschnitt.

Rechnen wir diesen Aufschlag heraus. Die Methode legen wir offen: Wir nehmen die Fördermenge der letzten zwölf Monate (434,3 Milliarden Kubikfuß), ziehen 0,35 US-Dollar je tausend Kubikfuß ab, versteuern die Differenz mit der tatsächlichen Steuerquote von 24,9 Prozent und lassen alles andere unverändert — Mengen, Kosten, Tarife, das regulierte Geschäft.

• Effekt vor Steuern: minus 149,8 Millionen US-Dollar. Nach Steuern: minus 112,5 Millionen.
• Der Zwölfmonatsgewinn fiele damit von 686,5 auf 574,0 Millionen US-Dollar — je Aktie von 7,22 auf 6,04 US-Dollar.
• Das Kurs-Gewinn-Verhältnis stiege von 11,3 auf 13,5.

Und jetzt der Punkt, um den es in dieser ganzen Analyse geht: Der regulierte Beitrag von 206,3 Millionen US-Dollar ändert sich dabei überhaupt nicht. Sein Anteil am Segmentgewinn steigt von 29 auf 35 Prozent. Zieht man den Gaspreis weiter — auf das Niveau des Fiskaljahres 2024 —, hält dieser Sockel den Konzern in der Gewinnzone, wie 2024 bewiesen. Das ist der Unterschied zwischen dieser Aktie und einem reinen Förderer, und er lässt sich beziffern: Rund 200 Millionen US-Dollar Jahresgewinn sind bei National Fuel Gas praktisch preisunabhängig. Bei EOG Resources oder Comstock Resources ist diese Zahl null.

Insolvenzrisiko: warum die Formel hier anders zu lesen ist

Der Altman-Z″-Wert schätzt, wie weit ein Unternehmen von einer Zahlungsunfähigkeit entfernt ist. Unter 1,1 gilt als Gefahrenzone, ab 2,6 als sichere Zone. Unsere Nachrechnung zum 31. März 2026 aus dem Quartalsbericht:

• Nettoumlaufvermögen: minus 312,6 Millionen US-Dollar (507,6 Umlaufvermögen gegen 820,1 kurzfristige Schulden) auf 9.127,6 Bilanzsumme.
• Gewinnrücklagen 2.340,2 Millionen, operatives Ergebnis der zwölf Monate 1.033,3 Millionen, Eigenkapital 3.824,5 gegen 5.303,1 Millionen Verbindlichkeiten.
• Ergebnis: rund 2,1 — also zwischen den beiden Schwellen, in der Grauzone.

Jetzt die Einordnung, die man bei einem Versorger machen muss: Diese 2,1 bedeuten hier etwas anderes als bei einem Industriebetrieb. Der größte Abzug kommt aus dem negativen Nettoumlaufvermögen — und das ist bei einem Gasversorger strukturell: Er finanziert das Winterlager und die Saisonspitzen über Geldmarktpapiere, kassiert die Rechnungen aber erst nach der Heizperiode. Zum 31. März 2026, unmittelbar nach dem Winter, ist der Gasspeicher fast leer (4,8 Millionen US-Dollar Buchwert nach 33,5 im September) und die Forderungen sind hoch. Die Formel misst hier eine Jahreszeit, keine Notlage.

Dazu kommt: Die Verbindlichkeiten enthalten 1.325,7 Millionen US-Dollar latente Steuern und 734,6 Millionen regulatorische Verpflichtungen, die nicht wie Bankschulden zurückgezahlt, sondern über Jahrzehnte gegen Kunden abgerechnet werden. Als Gegenprobe zur Formel: Der Zinsaufwand der zwölf Monate von rund 150 Millionen US-Dollar wird vom operativen Ergebnis fast siebenfach gedeckt, es gibt einen ungenutzten Kreditrahmen über 1,3 Milliarden, und die Dividende läuft seit 123 Jahren. Der Datenbestand führt zum Vergleich einen Altman-Wert von 5,41 nach einer anderen Formelvariante mit anderen Schwellen; die beiden Zahlen sind nicht direkt vergleichbar.

Chancen und Risiken auf einen Blick

Was für die Firma spricht:

• Rund 200 Millionen US-Dollar Jahresgewinn aus behördlich zugestandenen Renditen — ein Sockel, den kein reiner Förderer hat.
• Erlösentkopplung und Witterungsausgleich in New York lösen den Versorgergewinn von Absatzmenge und Wetter.
• Keine Buchbewertung der Sicherungsgeschäfte im Gewinn; der ausgewiesene Gewinn ist eher zu niedrig als zu hoch.
• 11,7 Jahre Reservenreichweite, Neufunde 2025 über der Förderung, ohne Zukauf.
• 55 Jahre Dividendenerhöhung in Folge, 123 Jahre ununterbrochene Zahlung, Ausschüttungsquote 37 Prozent.
• Die Übernahme in Ohio ist behördlich genehmigt und verdoppelt die regulierte Tarifbasis des Versorgers.

Was dagegen spricht:

• Zwei Drittel des Gewinns hängen weiterhin am Gaspreis; das Fiskaljahr 2024 zeigt, wie schnell daraus ein Segmentverlust wird.
• Die Vollkostenmethode erzwingt Abschreibungen, sobald der Gaspreis fällt — 519,1 Millionen US-Dollar im Fiskaljahr 2024.
• In Pennsylvania hängt der Tarifantrag bis 29. Oktober 2026, und der Netzerneuerungs-Zuschlag ist am Deckel: Neue Leitungen werden dort derzeit nicht verzinst.
• Die Klimapolitik von New York zielt langfristig auf ein kleineres Gasnetz; das Unternehmen schließt Auswirkungen künftiger Regeln ausdrücklich nicht aus.
• Die Übernahme kostet Bilanz: 1,2 Milliarden Verkäuferdarlehen zu 6,5 Prozent, 1,5 Milliarden neue Anleihen, rund 5 Prozent Verwässerung durch die Kapitalerhöhung vom Dezember 2025.
• Das regulierte Geschäft bindet 56,6 Prozent des Vermögens für 37 Prozent des Gewinns — Sicherheit kostet Rendite.

Fazit: Was wirklich in der Schublade liegt

Kehren wir zum Anfang zurück. Die Schublade „Erdgas“ ist bei National Fuel Gas nicht falsch — sie ist unvollständig. Zwei Drittel des Gewinns kommen tatsächlich aus einem Geschäft, das an einem Preis hängt, den niemand steuert. Aber ein Drittel kommt aus Rohren und Zählern, deren Verzinsung eine Behörde festlegt, und dieses Drittel ist im schlechtesten Jahr der jüngeren Firmengeschichte nicht nur stehen geblieben, sondern hat den ganzen Konzern getragen.

Wer diese Aktie beurteilt, sollte deshalb zwei Fragen trennen. Die erste: Ist das eine solide Firma? Die Antwort steht in den Berichten — 41,9 Prozent Eigenkapitalquote, ein Gewinn ohne Bewertungsluft, eine Reservenreichweite von 11,7 Jahren, ein Dividendenrekord über 55 Jahre und ein regulierter Sockel von rund 200 Millionen US-Dollar im Jahr. Die zweite Frage lautet: Ist der Preis richtig? Die hängt daran, wo du den Gaspreis im Zyklus siehst — beim Mehrjahresschnitt zahlst du das 13,5-Fache statt des 11,3-Fachen.

Und dann sind da noch drei Termine, an denen sich in den nächsten Monaten mehr entscheidet als am Gaspreis: der Abschluss der Übernahme in Ohio ab dem 1. Oktober 2026, das FERC-Tarifverfahren ab dem 1. November 2026 und der ausgesetzte Tarifantrag in Pennsylvania bis zum 29. Oktober 2026. Danach sieht dieses Unternehmen anders aus als heute — regulierter, größer und höher verschuldet.

Wir sagen dir nicht, ob du kaufen sollst. Wir haben dir gezeigt, was in der Schublade liegt. Die Entscheidung liegt bei Dir. Keine Anlageberatung.

Quellen

• SEC-Jahresbericht 10-K, Fiskaljahr zum 30.09.2025 (eingereicht 21.11.2025) — Segmentangaben der Fiskaljahre 2023 bis 2025, Reservenspiegel, realisierte Preise, Eigenkapitalspiegel, Risk Factors.
• SEC-Quartalsbericht 10-Q zum 31.03.2026 (eingereicht 30.04.2026) — Bilanz, Ergebnis, Segmentgewinn und -vermögen, Note 2 Pending Acquisition, Regulierungsverfahren, Sicherungsgeschäfte, Aktienzahl.
• SEC-Meldung 8-K vom 26.06.2026 — Genehmigung der Übernahme durch die Aufsichtsbehörde PUCO am 24.06.2026.
• SEC-Meldung 8-K vom 10.06.2026 — Anleihe-Emission über 1,5 Milliarden US-Dollar (4,75 % bis 2029, 5,05 % bis 2031, 5,50 % bis 2036).
• SEC-Meldung 8-K vom 27.05.2026 — vorzeitige Rückzahlung der 300-Millionen-Anleihe mit Fälligkeit Oktober 2026.
• SEC-Meldung 8-K vom 26.05.2026 — Abschlüsse von CenterPoint Ohio und Pro-forma-Angaben.
• SEC-Einladung zur Hauptversammlung (DEF 14A) vom 23.01.2026 — Dividendenhistorie, Fördermenge des Fiskaljahres 2025.
• Quelle: Fundamentaldaten & SEC-Berichte (Geschäfts- und Quartalsberichte, 10-K/10-Q) — Kennzahlen, Bewertung und Scanner-Ränge mit Datenstand 28. Juli 2026; Kursangaben zum Schlusskurs vom 28. Juli 2026.

Alle Zahlen dieser Analyse stammen aus den genannten Berichten an die US-Börsenaufsicht SEC oder sind offengelegte eigene Rechnungen daraus. Bilanz- und Ergebniszahlen beziehen sich auf den 31. März 2026, Reserven- und Mengenangaben auf das Fiskaljahr zum 30. September 2025, Kurs- und Bewertungsangaben auf den 28. Juli 2026. Dies ist keine Anlageberatung und keine Kaufempfehlung.