4iG: 28 Milliarden Forint Gewinn für den Konzern — und ein Minus für die eigenen Aktionäre

Es gibt einen Gedanken, der sich anfühlt wie eine Rechnung, obwohl er keine ist: „Das war doch mal viel mehr wert.“ Psychologen nennen ihn den Ankereffekt. Ein einmal gesehener Preis setzt sich im Kopf fest und wird zum Maßstab für alles, was danach kommt — auch dann, wenn er nie etwas über den Wert einer Firma gesagt hat, sondern nur über die Stimmung eines bestimmten Novembertages.

Bei der 4iG Nyrt., notiert an der Budapester Börse unter dem Kürzel 4IG, liegt so ein Anker besonders auffällig herum. Am 12. November 2025 kostete die Aktie im Hoch 4.965 Forint. Am 19. August 2026 schloss sie bei 1.515 Forint. Das sind rund 69 Prozent weniger. Wer nur diese beiden Zahlen kennt, hat schon fast ein Urteil.

Der Deal für diesen Text: keine Empfehlung, kein Kursziel. Wir lesen den Jahresbericht 2025, den der Verwaltungsrat am 24. April 2026 genehmigt hat, den Quartalsbericht zum 31. März 2026 und die Investorenunterlagen des Unternehmens — und schauen, was in diesen 69 Prozent eigentlich steckt. Das zentrale Spannungsfeld, das sich durch jedes Kapitel zieht, lautet: Der Konzern ist gewaltig gewachsen. Aber wem gehört dieses Wachstum?

Was 4iG eigentlich macht — vom IT-Haus zum Telekom- und Rüstungskonzern

Stell dir eine Firma vor, die 2019 ungefähr so groß war wie ein mittelständischer deutscher IT-Dienstleister: 41,1 Milliarden Forint Umsatz, das sind rund 114 Millionen Euro. Sie baute Software, betrieb Rechenzentren, verkaufte Systemintegration an ungarische Großkunden und Behörden. Sechs Jahre später setzt derselbe Konzern 745,3 Milliarden Forint um — rund 2,06 Milliarden Euro — und besteht aus drei sehr unterschiedlichen operativen Teilen. Der Jahresbericht führt sie als drei von vier Berichtssegmenten; das vierte heißt schlicht „Sonstige“ und enthält vor allem die Holding-Kosten.

Telekommunikation ist mit Abstand der größte. 2025 kamen 84,8 Prozent des Konzernumsatzes aus diesem Geschäft: Mobilfunk und Festnetz in Ungarn unter der Marke ONE, dazu die Netzgesellschaft 2Connect, sowie Mobilfunkgesellschaften in Albanien und Montenegro. Der Jahresbericht beziffert den EBITDA-Anteil dieses Segments für 2025 auf 91,9 Prozent; im ersten Quartal 2026 waren es 88 Prozent — 61,5 von 69,3 Milliarden Forint.

Informationstechnologie ist das Ursprungsgeschäft: 14,3 Prozent des Umsatzes 2025, gebündelt in der 4iG Informatikai Zrt. Der Jahresbericht beschreibt sie als eines der führenden Systemhäuser Ungarns, das seine Leistungen an Großkunden und staatliche Auftraggeber verkauft.

Raumfahrt und Verteidigung ist das jüngste und lauteste Geschäft. 2025 machte es nur 0,9 Prozent des Umsatzes aus, im ersten Quartal 2026 bereits 11 Prozent — weil die Zukäufe erst dann in die Bilanz kamen. Dazu gehören eine Mehrheit von 75 Prozent plus einer Stimme an der N7 Defence Holding Zrt. mit Munitions-, Handfeuerwaffen- und Luftfahrtbetrieben, 74,34 Prozent am Fahrzeugbauer Rába Nyrt. und Beteiligungen an Satellitenprogrammen. Das Unternehmen beziffert den Auftragsbestand dieses Bereichs am 27. März 2026 auf über 3,5 Milliarden Euro, dazu Rahmenverträge ohne Abnahmeverpflichtung von über 4,5 Milliarden Euro.

Ein Detail, das deutschen Anlegern selten begegnet: Zweitgrößter Anteilseigner von 4iG ist die Rheinmetall AG mit 25,12 Prozent (Stand 31. März 2026). Die Verbindung ist auch operativ: Es gibt das Gemeinschaftsunternehmen Rheinmetall 4iG Digital Services Kft., und die staatlichen 49-Prozent-Anteile an der Rheinmetall Hungary Munitions Zrt. und der Rheinmetall Hungary Zrt. wurden 2026 in die neuen Rüstungsholdings eingebracht.

Die Belegschaft wuchs entsprechend: Der Jahresbericht nennt für das Ende des Jahres 2025 knapp 8.500 Beschäftigte und erwartet nach Abschluss der geplanten Zukäufe 11.000. In der eigenen Mitteilung vom 18. August 2026 spricht das Unternehmen von mehr als 11.000 — die Zukäufe sind also durch.

Wichtig für alles Folgende: Von 4iG gibt es kein 10-K und kein 10-Q. Die Gesellschaft ist kein US-Meldeunternehmen; ihre Pflichtberichte erscheinen bei der Budapester Börse, bilanziert wird nach IFRS, das Geschäftsjahr entspricht dem Kalenderjahr. Unter jeder Zahl dieser Analyse steht deshalb „Quelle: Fundamentaldaten & Geschäftsberichte (Jahres-/Quartalsbericht, Budapester Börse)“ statt „SEC-Berichte“.

Wie die Aktie auf unseren Tisch kam

Ehrlichkeit zuerst: 4iG kam nicht über eine Empfehlung oder einen Analystenkommentar auf die Rechercheliste, sondern über eine Kombination in den Fundamentaldaten, die selten zusammen auftritt. Zum Datenstand 24. August 2026 zeigten sie einen Konzern, dessen Umsatz sich in sechs Jahren verachtzehnfacht hat, dessen Aktie seit dem Hoch vom November 2025 rund zwei Drittel verloren hat — und dessen Eigenkapitalanteil für die eigenen Aktionäre kleiner ist als der Anteil, den fremde Gesellschafter an denselben Töchtern halten.

Solche Kombinationen haben fast immer einen Grund. Manchmal ist es ein Missverständnis des Marktes, häufiger eine Rechnung, die im Kurs schon steht und in der Wachstumsgeschichte noch nicht. Welche der beiden Erklärungen hier trägt, entscheiden nicht Kennzahlen, sondern die Berichte. Also haben wir sie gelesen: den Jahresbericht 2025 vom 24. April 2026, den Quartalsbericht zum 31. März 2026 vom 28. Mai 2026, die Investorenpräsentationen zum vierten Quartal 2025 und zum ersten Quartal 2026 sowie die eigene Stellungnahme des Unternehmens vom 18. August 2026.

Ein Hinweis in eigener Sache, weil er die Beleglage prägt: Mitschriften von Analystenkonferenzen gibt es für diese Gesellschaft nicht. Wir haben unser eigenes Transkript-Archiv geprüft — 21.116 Mitschriften, davon null für 4iG — und ebenso das Investorenarchiv des Unternehmens. 4iG hält sehr wohl Investorenveranstaltungen ab; der Datenschutzhinweis der eigenen Präsentation stellt aber klar, dass die Aufzeichnung „ausschließlich für den internen Gebrauch“ erfolgt. Veröffentlicht wird davon nichts. Das Kapitel über die Versprechen des Managements stützt sich deshalb auf schriftliche Unterlagen statt auf Mitschriften — und sagt das an jeder Stelle dazu.

Und noch eine Einschränkung, die man kennen muss: Der Halbjahresbericht 2026 erscheint laut Finanzkalender erst am 31. August 2026. Der jüngste vollständige Periodenbericht, der dieser Analyse zugrunde liegt, ist damit der Quartalsbericht zum 31. März 2026. Alles, was danach kam, steht als datiertes Ereignis im Text, nicht als Bilanzzahl.

Die Zahlen über die Jahre — ehrlich gewürdigt

Erst das, was wirklich beeindruckt. Dieser Umsatzverlauf ist keine Schönfärberei, er ist real und in geprüften Abschlüssen dokumentiert.

Auch operativ steht der Konzern besser da als vor drei Jahren. Das EBITDA — das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen, also grob gesagt das, was das laufende Geschäft an Geld übrig lässt, bevor Banken und Finanzamt sich bedienen — stieg 2025 um 27,1 Prozent auf 293,7 Milliarden Forint, rund 812 Millionen Euro. Die EBITDA-Marge kletterte auf 39,4 Prozent des Umsatzes. Das Betriebsergebnis (EBIT) stieg von 40,7 auf 102,5 Milliarden Forint. Und der operative Mittelzufluss lag 2025 bei 246,0 Milliarden Forint. Das ist kein Papiergeschäft, dort fließt echtes Geld.

Im ersten Quartal 2026 ging es weiter: Der Umsatz stieg um 18,4 Prozent auf 203,0 Milliarden Forint (rund 561 Millionen Euro), das EBITDA um 15,3 Prozent auf 69,3 Milliarden. Die EBITDA-Marge fiel dabei allerdings von 35,1 auf 34,2 Prozent — die neu gekauften Rüstungsbetriebe verdienen je Umsatzforint weniger als das Telekom-Geschäft.

Und dann kommt die Zeile, die alles andere einordnet.

Wie das geht, erklärt sich mit einem Begriff, den man einmal verstanden haben muss: den Minderheitsanteilen. Wenn ein Konzern eine Tochter zu 62 Prozent besitzt, nimmt er trotzdem hundert Prozent von deren Umsatz und Gewinn in seine Konzernrechnung auf. Ganz unten wird dann geteilt: Ein Teil des Ergebnisses gehört den eigenen Aktionären, der Rest den anderen Gesellschaftern der Tochter. Bildlich: Der Kuchen auf dem Tisch ist riesig — aber ein Großteil der Stücke ist schon vergeben, bevor du überhaupt greifst.

Was das Management versprochen hat — und was daraus wurde

Weil es keine Mitschriften von Analystenkonferenzen gibt, muss man das Management an dem messen, was es schriftlich veröffentlicht hat. Davon gibt es reichlich: Zu jedem Quartal erscheint eine Investorenpräsentation, dazu die Berichte selbst.

Die Präsentation zum vierten Quartal 2025 vom 27. Februar 2026 formuliert den Anspruch klar. Sie nennt 4iG den „IT-, Telekommunikations- und Raumfahrt- & Verteidigungs-Champion der Region“, verweist auf das um 19 Prozent gestiegene normalisierte EBITDA und auf ein Verhältnis von Nettoverschuldung zu EBITDA von 3,2, das „die disziplinierte Finanzpolitik der Gruppe untermauert“. Diese Präsentation rechnete noch mit vorläufigen und normalisierten Zahlen — 733,9 Milliarden Forint Umsatz und 275 Milliarden normalisiertes EBITDA; der zwei Monate später genehmigte Jahresabschluss weist 745,3 und 293,7 Milliarden aus und kommt damit auf 3,12. Und sie hält fest, dass Aktienkurs und Marktkapitalisierung 2025 um 350 Prozent gestiegen seien, womit 4iG die bestperformende Aktie der Budapester Börse gewesen sei. Das stimmt: Vom Schlusskurs 924 Forint am 30. Dezember 2024 auf 4.170 Forint am 30. Dezember 2025 sind es plus 351 Prozent.

Eingehalten wurde eine ganze Reihe angekündigter Schritte, und das gehört zur Ehrlichkeit dazu: das Transformationsprogramm, das kommerzielles Telekom-Geschäft und Netzinfrastruktur trennte, wurde 2025 abgeschlossen. Die Rüstungszukäufe wurden vollzogen — N7 Defence Holding am 27. Februar 2026, Rába Anfang Januar 2026, HeliControl am 1. April 2026. Die Finanzierungsquellen wurden verbreitert: eine Anleihe der Raumfahrt- und Verteidigungstochter über 176,6 Millionen Euro zu 5,10 Prozent fest mit acht Jahren Laufzeit (27. Februar 2026) und das Darlehen des Staatsfonds Mubadala über 50 Millionen US-Dollar.

Was sich dabei still verändert hat, steht im Jahresbericht selbst. Die große Inlandsanleihe NKP 2031/II wurde umgebaut:

Nüchtern gelesen heißt das: Das Unternehmen hat sich Luft verschafft, indem es die Tilgung nach hinten geschoben hat, und dafür einen um 0,75 Prozentpunkte höheren Zins akzeptiert. Für einen Konzern, der gerade einkauft, ist das eine nachvollziehbare Entscheidung — die Rechnung dafür kommt 2031, dann aber auf einen Schlag.

Nicht eingehalten wurde ein Versprechen, das nie eines war, aber viele Anleger annehmen: eine Dividende. In der Kapitalflussrechnung 2025 taucht nur eine Position auf, und die geht nicht an die 4iG-Aktionäre, sondern an die Minderheitsgesellschafter der Töchter — 545 Millionen Forint im Jahr 2025, 1.081 Millionen im Jahr 2024. Die Aktionäre der 4iG Nyrt. selbst haben in beiden Jahren keinen Forint Dividende erhalten.

Was in den Berichten steht — die unbequemen Wahrheiten

Unbequeme Wahrheit Nr. 1: Der Konzern verdient, die eigenen Aktionäre verlieren

Der Jahresbericht 2025 weist ein Ergebnis nach Steuern von 28.154 Millionen Forint aus — nach minus 47.658 Millionen im Jahr davor. Das ist die Zahl, die in Schlagzeilen steht. Zwei Zeilen tiefer wird sie aufgeteilt.

Warum ist das so? Weil die wichtigsten Töchter dem Konzern nicht allein gehören. Die Telekom-Holding, aus der 2025 gut vier Fünftel des Umsatzes und im ersten Quartal 2026 rund 88 Prozent des EBITDA kamen, gehört zu 62,1 Prozent der 4iG Nyrt. und zu 37,9 Prozent der Corvinus Nemzetközi Befektetési Zrt., einer Gesellschaft des ungarischen Staates. Verdient dieses Geschäft gut, fließen 37,9 Prozent des Erfolgs an den Miteigentümer — und die Abschreibungen und Zinsen aus den Zukäufen bleiben zu großen Teilen oben bei der Mutter hängen.

Das ist kein Buchungstrick und kein Vorwurf, sondern die Mechanik einer Konzernstruktur. Für einen Anleger, der 4iG-Aktien hält, ist es trotzdem die wichtigste Zahl des Berichts: Die relevante Ergebniszeile ist nicht die oberste, sondern die mit dem Zusatz „zurechenbar auf die Eigentümer der Gesellschaft“.

Und diese Zeile war zuletzt dreimal in Folge negativ: minus 45.836 Millionen Forint 2024, minus 5.344 Millionen 2025, minus 3.376 Millionen im ersten Quartal 2026. Entsprechend stehen die Gewinnrücklagen zum 31. März 2026 bei minus 19.947 Millionen Forint — der Konzern hat über seine Geschichte hinweg mehr Verluste angesammelt als Gewinne.

Unbequeme Wahrheit Nr. 2: Die Bilanz besteht zu einem großen Teil aus Kaufpreis

Wer ein Unternehmen kauft und mehr zahlt, als dessen Vermögensgegenstände wert sind, muss die Differenz in seine eigene Bilanz aufnehmen. Ein Teil davon bekommt einen Namen — Kundenbeziehungen, Marken, Lizenzen —, der Rest heißt schlicht Firmenwert (im Fachjargon: Goodwill). Das ist keine Maschine und kein Grundstück, sondern die Erwartung, dass sich der Kaufpreis rechnen wird. Ein Versprechen in Bilanzform.

Zum 31. März 2026 sah das bei 4iG so aus: 309.375 Millionen Forint Firmenwert, 155.401 Millionen Kundenbeziehungen und 246.132 Millionen sonstige immaterielle Vermögenswerte — zusammen 710.908 Millionen Forint, rund 1,97 Milliarden Euro. Bei einer Bilanzsumme von 1.943.709 Millionen Forint ist das gut ein Drittel.

Interessanter wird der Vergleich mit dem, was den Aktionären davon gehört. Das Eigenkapital, das den Eigentümern der 4iG Nyrt. zusteht, betrug zum selben Stichtag 124.712 Millionen Forint — rund 345 Millionen Euro. Firmenwert und immaterielle Vermögenswerte sind damit das 5,7-Fache dieses Betrags. Anders gesagt: Würden diese Buchwerte auch nur um gut ein Sechstel abgeschrieben, wäre das Eigenkapital der 4iG-Aktionäre rechnerisch aufgebraucht.

Zur Einordnung, damit das nicht falsch klingt: Kein Prüfer und kein Standard verlangt eine solche Abschreibung, solange die gekauften Geschäfte ihre Planwerte erreichen. Firmenwerte werden jährlich auf Werthaltigkeit getestet, nicht planmäßig abgeschrieben. Es ist also kein Befund über die Gegenwart, sondern eine Hebelmessung: Bei dieser Bilanzstruktur schlägt jede Enttäuschung bei einer großen Tochter überproportional auf das Eigenkapital durch. Wie ein hoch verschuldeter Konzern damit umgeht, wenn eine Sparte kippt, lässt sich gut an unserer TUI-Analyse nachlesen.

Das restliche Eigenkapital gehört übrigens ebenfalls überwiegend anderen: Von 449.702 Millionen Forint Gesamt-Eigenkapital zum 31. März 2026 entfielen 324.990 Millionen auf die Minderheitsgesellschafter — rund 72 Prozent.

Unbequeme Wahrheit Nr. 3: 1.068 Milliarden Forint Nettoschulden — und eine Klausel bei 4,0

Die Investorenpräsentation zum ersten Quartal 2026 stellt die Finanzschulden übersichtlich zusammen. Zum 31. März 2026: 887.575 Millionen Forint langfristige Kredite, Darlehen und Anleihen, 39.574 Millionen kurzfristige, dazu 165.386 Millionen Leasingverbindlichkeiten und 93.851 Millionen sonstige finanzielle Verbindlichkeiten. Zusammen 1.186.386 Millionen Forint. Abzüglich 118.370 Millionen Forint Zahlungsmittel bleiben 1.068.016 Millionen Forint Nettoverschuldung — rund 2,95 Milliarden Euro.

Setzt man das ins Verhältnis: Der Börsenwert des gesamten Unternehmens lag am 31. März 2026 bei 777.595 Millionen Forint. Die Nettoschulden waren also rund 37 Prozent größer als die Firma an der Börse. Das Unternehmen selbst weist für diesen Stichtag einen Unternehmenswert — Börsenwert plus Nettoschulden — von 1.845.611 Millionen Forint aus.

Die entscheidende Kennzahl heißt Nettoverschuldung zu EBITDA. Sie beantwortet die Frage: Wie viele Jahre müsste der Konzern sein gesamtes operatives Ergebnis in die Schuldentilgung stecken, um sie loszuwerden? Zum 31. Dezember 2025 lag sie laut Jahresbericht bei 3,12 nach 3,88 im Vorjahr — eine deutliche Verbesserung. Zum 31. März 2026 lag sie bei 3,6. Und die Kreditverträge der Telekom-Holding schreiben eine Obergrenze fest: 4,0, gemessen jährlich, dazu ein Schuldendienstdeckungsgrad von mindestens 1,2. Der Puffer ist in einem Quartal von 0,88 auf rund 0,4 geschrumpft. Was bei einem Bruch der Klausel geschieht, schreibt der Bericht nicht — er nennt die Kennzahl, die Messfrist und die Feststellung, dass sie eingehalten wurde, aber keine Rechtsfolge.

Der Konzern selbst sieht darin kein Problem — und begründet das im Anhang ausdrücklich:

„The Group's high cash balance and the exceptionally strong operating cash flow presented in the statement of cash flows ensure the timely settlement of outstanding liabilities despite the high level of debt. This is further supported by the fact that the substantial principal repayments on the bond portfolio, which constitutes a significant portion of the Group's debt, are not due before 2031.“

Übersetzung: „Der hohe Kassenbestand der Gruppe und der außergewöhnlich starke operative Mittelzufluss, der in der Kapitalflussrechnung dargestellt ist, sichern die fristgerechte Begleichung der ausstehenden Verbindlichkeiten trotz des hohen Verschuldungsgrads. Zusätzlich gestützt wird dies dadurch, dass die erheblichen Tilgungen auf den Anleihebestand, der einen wesentlichen Teil der Verbindlichkeiten der Gruppe ausmacht, nicht vor 2031 fällig werden.“

— 4iG Nyrt., Jahresbericht 2025, Note 54 „Going concern“, genehmigt am 24. April 2026

Beide Argumente stimmen. Der operative Mittelzufluss lag 2025 bei 246,0 Milliarden Forint, die Kasse zum 31. März 2026 bei 118,4 Milliarden. Und die Ratingagentur Scope bestätigte im Januar 2026 die Note BB− mit stabilem Ausblick. BB− ist unterhalb der Schwelle zur Anlagequalität — im Marktjargon „Hochzinsanleihe“ —, aber es ist kein Krisenrating. Wer daraus eine akute Zahlungsgefahr liest, überzieht.

Unbequeme Wahrheit Nr. 4: Der wichtigste Partner prüft jetzt den Partner

Das größte Risiko dieser Firma steht in keiner Bilanz, sondern in einem Amtsblatt. Um es zu verstehen, muss man die Struktur zusammenlesen: 87,9 Prozent des Umsatzes 2025 kamen aus Ungarn. Der ungarische Staat hält über die Corvinus Nemzetközi Befektetési Zrt. 37,9 Prozent an der Telekom-Holding. Das Rüstungsgeschäft lebt von Aufträgen des Staates: Im ersten Quartal 2026 unterzeichnete die 4iG Űr és Védelmi Zrt. zwei Rahmenvereinbarungen mit dem Verteidigungsministerium und dem Generalstab — 1,5 Milliarden Euro für geländegängige Militärlastwagen samt Wartung und 2,5 Milliarden Euro für modulare 4x4-Gefechtsfahrzeuge. Und die eingebrachten Anteile kamen aus staatlichem Besitz: Laut Jahresbericht 2025 brachte die staatliche N7 Holding Nemzeti Védelmi Ipari Innovációs Zrt. ihre Beteiligungen an vier Rüstungsbetrieben in die N7 Defence Holding Zrt. ein — je 100 Prozent an Aeroplex und Arzenál Fegyvergyár sowie je 49 Prozent an den Gemeinschaftsunternehmen Colt CZ Hungary und Rheinmetall Hungary Munitions; die 49 Prozent an der Rheinmetall Hungary Zrt. gingen in die VAB Kft. An beiden Holdings hält 4iG seit dem 27. Februar 2026 75 Prozent plus eine Stimme. Die Immobilien dieser Betriebe blieben laut Quartalsbericht im Eigentum des Staates; die Gesellschaften zahlen dafür Miete.

Kurz: Der ungarische Staat ist zugleich Miteigentümer, größter Auftraggeber und bisheriger Eigentümer der eingebrachten Anteile — und über die Immobilien bis heute Vermieter. Diese eine Gegenpartei trägt einen erheblichen Teil des Geschäfts.

Am 15. August 2026 erschien im ungarischen Amtsblatt Magyar Közlöny ein Regierungsbeschluss mit dem Titel „Beschluss der Regierung über die umfassende Prüfung der Beziehung zwischen dem ungarischen Staat und der 4iG-Gruppe“. Er ordnet an, die eigentumsrechtlichen, finanziellen, wirtschaftlichen und vertraglichen Beziehungen zwischen dem Staat und der 4iG Nyrt. samt ihrer unmittelbar und mittelbar gehaltenen Gesellschaften zu durchleuchten, benennt vier zuständige Minister — für Wirtschaft und Energie, Verteidigung, Finanzen sowie Wissenschaft und Technologie — und hält ausdrücklich fest, dass vor Abschluss der Prüfungen keine Schlüsse gezogen werden dürfen.

Das Unternehmen hat sich dazu am 18. August 2026 in einer eigenen Mitteilung geäußert:

„A 4iG Csoport magyar és nemzetközi tőkepiacok elismert szereplőként, működése és fejlődése során mindenkor a hatályos magyar és európai uniós jogszabályoknak megfelelően járt el, tranzakcióit és szerződéses kapcsolatait a szükséges vállalatirányítási, jogi és pénzügyi kontrollok mellett alakította ki. […] Részvényeseink érdekeinek védelmében is elengedhetetlennek tartjuk a szakszerű és tényeken alapuló vizsgálatot, ennek során minden szükséges dokumentumot és információt rendelkezésre bocsátunk annak érdekében, hogy az objektív megítéléséhez valamennyi tény rendelkezésre álljon.“

Übersetzung: „Die 4iG-Gruppe hat als anerkannter Teilnehmer der ungarischen und internationalen Kapitalmärkte in ihrer Tätigkeit und Entwicklung stets im Einklang mit den geltenden ungarischen und europäischen Rechtsvorschriften gehandelt und ihre Transaktionen und Vertragsbeziehungen unter den erforderlichen unternehmensinternen, rechtlichen und finanziellen Kontrollen gestaltet. […] Auch zum Schutz der Interessen unserer Aktionäre halten wir eine fachlich fundierte und auf Tatsachen gestützte Prüfung für unerlässlich; wir stellen dabei alle erforderlichen Unterlagen und Informationen zur Verfügung, damit für die objektive Beurteilung sämtliche Tatsachen vorliegen.“

— 4iG Nyrt., Pressemitteilung „Der Standpunkt der 4iG-Gruppe zur Regierungsprüfung“, 18. August 2026

Wichtig ist hier die saubere Trennung, und wir halten uns daran: Es steht kein Vorwurf fest, es ist nichts entschieden, und der Regierungsbeschluss selbst verbietet Vorverurteilungen. Was feststeht, ist die Tatsache der Prüfung — und dass der Markt darauf reagiert hat. Vom Schlusskurs 1.860 Forint am 14. August 2026 fiel die Aktie auf 1.590 Forint am 17. August, ein Minus von 14,5 Prozent an einem Handelstag, bei einem Umsatz von 593.322 Stück gegenüber 22.814 Stück eine Woche zuvor. Am 18. August markierte sie mit 1.430 Forint im Tief den niedrigsten Stand seit zwölf Monaten.

Für die Bewertung heißt das: Ein Teil des Geschäfts hängt an Verträgen mit einer Gegenpartei, die diese Verträge gerade selbst überprüft. Was daraus wird, weiß heute niemand — auch wir nicht. Wer die Aktie beurteilt, muss diese Unsicherheit einpreisen, statt sie wegzudiskutieren.

Bewertung: was der Markt für 4iG verlangt

Bei einem Kurs von 1.515 Forint (Schlusskurs 19. August 2026) und 299.074.974 ausgegebenen Aktien ergibt sich ein Börsenwert von rund 453,1 Milliarden Forint — etwa 1,25 Milliarden Euro. Wer die 3,13 Prozent eigenen Aktien herausrechnet, kommt auf 438,9 Milliarden Forint; beide Rechnungen sind üblich, der Unterschied liegt bei rund drei Prozent. Wir verwenden die Konvention des Unternehmens, weil es seine eigenen Kennzahlen so bildet.

Gemessen am Konzernumsatz 2025 von 745,3 Milliarden Forint entspricht das einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von rund 0,61. Das klingt billig. Nur ist es bei diesem Unternehmen die am wenigsten aussagekräftige Kennzahl, denn ein erheblicher Teil dieses Umsatzes gehört wirtschaftlich den Miteigentümern der Töchter.

Aussagekräftiger ist die Rechnung mit den Schulden. Börsenwert plus Nettoverschuldung ergibt einen Unternehmenswert von rund 1.521 Milliarden Forint (rund 4,21 Milliarden Euro) — das 5,2-Fache des EBITDA von 293,7 Milliarden Forint aus dem Jahr 2025. Für einen Telekom-Konzern in Mittel- und Osteuropa ist das kein auffälliger Wert; europäische Netzbetreiber werden häufig in einer ähnlichen Größenordnung gehandelt. Wie eine reife, hoch verschuldete Telekom-Bilanz im Vergleich aussieht, zeigt unsere Analyse der Deutschen Telekom.

Der Buchwert erzählt eine andere Geschichte. Das Eigenkapital je Aktie, das den 4iG-Aktionären zusteht, weist der Quartalsbericht zum 31. März 2026 mit 430,0 Forint aus. Am Ankerkurs von 1.515 Forint ergibt das ein Kurs-Buchwert-Verhältnis von 3,5. Ein Wort zur Rechenbasis, weil sie hier auseinandergeht: Der Bericht bildet den Buchwert je Aktie ohne den eigenen Aktienbestand, der Börsenwert oben ist mit allen 299.074.974 ausgegebenen Aktien gerechnet. Legt man beide Größen auf alle Aktien um, sind es 417,0 Forint Buchwert je Aktie und ein Verhältnis von 3,6. An der Aussage ändert das nichts. Nach dem Kurssturz von 69 Prozent zahlt der Markt also immer noch das Dreieinhalbfache dessen, was in der Bilanz für die eigenen Aktionäre steht. Das ist der Punkt, an dem der Ankereffekt vom Anfang gefährlich wird: „69 Prozent gefallen“ und „günstig bewertet“ sind zwei völlig verschiedene Aussagen.

Ein Gewinnvielfaches lässt sich nicht bilden, weil das Ergebnis je Aktie 2025 mit minus 18,4 Forint negativ war. Und eine Dividendenrendite gibt es nicht, weil keine Dividende gezahlt wird.

Ein letzter Punkt zur Bewertung, der oft übersehen wird: Der Streubesitz beträgt 10,11 Prozent (Stand 31. März 2026). Die übrigen knapp 90 Prozent liegen bei strategischen und nahestehenden Eigentümern — die iG COM Magántőkealap mit 38,93 Prozent, die Rheinmetall AG mit 25,12 Prozent, die KZF Vagyonkezelő Zrt. mit 12,12 Prozent, die Bartolomeu ICT Kft. mit 5,72 Prozent, die türkische ÇALIK HOLDING mit 3,16 Prozent, die iG TECH Invest Kft. mit 1,71 Prozent und die Gesellschaft selbst mit 3,13 Prozent eigenen Aktien. Der Vorstandsvorsitzende Gellért Zoltán Jászai kontrolliert nach Angabe des Quartalsberichts mittelbar 157.787.385 Aktien, also 52,76 Prozent.

Ein schmaler Streubesitz ist kein Qualitätsmangel. Er hat aber zwei praktische Folgen, die jeder kennen sollte, der hier handelt: Die Kursausschläge sind größer, weil wenige Stücke den Preis machen — und die Richtung der Firma bestimmen andere.

Chancen und Risiken auf einen Blick

Was für 4iG spricht:

• Das operative Geschäft wächst und verdient: Umsatz 2025 plus 8,46 Prozent auf 745,3 Milliarden Forint, EBITDA plus 27,13 Prozent auf 293,7 Milliarden, EBITDA-Marge 39,4 Prozent. Im ersten Quartal 2026 legte der Umsatz um weitere 18,4 Prozent auf 203,0 Milliarden zu.
• Der operative Mittelzufluss betrug 2025 246,0 Milliarden Forint — mehr als drei Viertel des EBITDA fließen als Geld zu, nicht nur als Buchgewinn.
• Die Verschuldungskennzahl hat sich verbessert: Nettoverschuldung zu EBITDA von 3,88 (31.12.2024) auf 3,12 (31.12.2025). Scope bestätigte im Januar 2026 die Note BB− mit stabilem Ausblick.
• Der Auftragsbestand im Raumfahrt- und Verteidigungsgeschäft übersteigt laut Meldung vom 27. März 2026 netto 3,5 Milliarden Euro, dazu Rahmenverträge ohne Abnahmeverpflichtung über 4,5 Milliarden Euro — bei einem Konzernumsatz von rund 2,06 Milliarden Euro im Jahr 2025.
• Die großen Anleihetilgungen sind laut Jahresbericht erst ab 2031 fällig; die NKP-Anleihe 2031/II wurde auf eine Schlusstilgung umgestellt.
• Die geplante Netzpartnerschaft mit der e& PPF Telecom Group — bis zu 49 Prozent an CETIN Hungary gegen bis zu 38 Prozent an 2Connect — könnte nach Unternehmensangabe in den Jahren nach dem Abschluss bis zu 1 Milliarde Euro an Kostensenkungen und Zusatzerlösen heben.

Was dagegen spricht:

• Der Ergebnisanteil der eigenen Aktionäre war zuletzt dreimal in Folge negativ: minus 45,8 Milliarden Forint (2024), minus 5,3 Milliarden (2025) und minus 3,4 Milliarden (erstes Quartal 2026) — auch in dem Jahr, in dem der Konzern insgesamt 28,2 Milliarden verdiente.
• Nettoverschuldung von 1.068,0 Milliarden Forint zum 31. März 2026, rund 37 Prozent mehr als der Börsenwert desselben Tages. Das Verhältnis zum EBITDA stieg von 3,12 auf 3,6, die Kreditauflage der Telekom-Holding liegt bei 4,0.
• Firmenwert und immaterielle Vermögenswerte von 710,9 Milliarden Forint stehen 124,7 Milliarden Forint Eigenkapital der 4iG-Aktionäre gegenüber — das 5,7-Fache. Die Gewinnrücklagen sind mit minus 19,9 Milliarden Forint negativ.
• Klumpenrisiko Ungarn und Staat: 87,9 Prozent des Umsatzes 2025 stammten aus Ungarn, der Staat ist über die Corvinus Nemzetközi Befektetési Zrt. mit 37,9 Prozent an der Telekom-Holding beteiligt und zugleich Auftraggeber des Rüstungsgeschäfts.
• Seit dem 15. August 2026 läuft eine von der Regierung angeordnete umfassende Prüfung sämtlicher Beziehungen zwischen dem Staat und der 4iG-Gruppe. Ergebnis und Zeitplan sind offen.
• Keine Dividende: 2024 und 2025 flossen Ausschüttungen ausschließlich an die Minderheitsgesellschafter der Töchter (1.081 bzw. 545 Millionen Forint).
• Streubesitz von 10,11 Prozent (31.03.2026) bei 52,76 Prozent mittelbarem Anteil des Vorstandsvorsitzenden — enger Markt, große Kursausschläge, keine Kontrollmehrheit im Streubesitz.

Ein menschliches Fazit

Zurück zum Ankereffekt. Er hat in diesem Fall nicht gelogen: Die Aktie kostete am 12. November 2025 im Tageshoch wirklich 4.965 Forint, und er steht wirklich rund 69 Prozent tiefer. Nur beantwortet der Anker die falsche Frage. Er fragt „Wie viel Rabatt bekomme ich?“ — und übersieht, dass ein Rabatt immer auf etwas gewährt wird. Auf welchen Wert eigentlich?

Die Bilanz gibt darauf eine unangenehm klare Antwort. Das Eigenkapital, das den 4iG-Aktionären zusteht, weist der Quartalsbericht zum 31. März 2026 mit 430,0 Forint je Aktie aus. Selbst nach dem Absturz zahlt der Markt am Ankerkurs von 1.515 Forint noch das Dreieinhalbfache davon. Das kann berechtigt sein — ein wachsender Telekom- und Rüstungskonzern mit einem Auftragsbestand von über 3,5 Milliarden Euro ist mehr wert als sein Buchwert. Es ist aber das genaue Gegenteil eines Schnäppchens.

Auf der anderen Seite steht ein Geschäft, das tatsächlich funktioniert: 293,7 Milliarden Forint EBITDA, 246,0 Milliarden operativer Mittelzufluss, ein Rating mit stabilem Ausblick und Tilgungen, die erst 2031 anstehen. Wer 4iG für ein Kartenhaus hält, hat den Jahresbericht nicht gelesen.

Beides ist wahr, und beides gehört in dieselbe Analyse. Die ehrliche Frage an dich lautet deshalb nicht „Ist die Aktie nach minus 69 Prozent billig?“, sondern: Willst du an einem Wachstum beteiligt sein, dessen Erträge zuletzt bei den Miteigentümern der Töchter ankamen und nicht bei den Aktionären der Mutter — während der wichtigste Partner dieses Geschäfts gerade sämtliche Verträge überprüft? Was du daraus machst, ist deine Entscheidung. Und das ist auch gut so.

Quellen

Alle in dieser Analyse verwendeten Originaldokumente — zum Selbst-Nachlesen:

• 4iG Nyrt. — Jahresbericht 2025 (englische Fassung, vom Verwaltungsrat genehmigt am 24. April 2026) — Quelle der Jahreszahlen 2024 und 2025, der Gesamtergebnisrechnung, des Eigenkapitalspiegels, der Note 39 (Anleihen, Kredite, Kreditauflagen), der Note 54 (Unternehmensfortführung) und der Geschäftsbeschreibung
• 4iG Nyrt. — Quartalsbericht zum 31. März 2026 (englische Fassung, genehmigt am 28. Mai 2026) — jüngster Periodenbericht, Quelle der Bilanz zum 31. März 2026, der Segment- und Regionalanteile, der Eigentümerstruktur und der Beteiligungen der Organe
• 4iG Nyrt. — Investorenpräsentation zum ersten Quartal 2026 (29. Mai 2026) — Quelle der Finanzschulden- und Kapitalisierungstabelle, des Auftragsbestands, des Ratings und der Ereignisübersicht
• 4iG Nyrt. — Investorenpräsentation zum vierten Quartal 2025 (27. Februar 2026) — Quelle der Jahresaussagen des Managements und der Kursentwicklung 2025
• 4iG Nyrt. — Pressemitteilung „Der Standpunkt der 4iG-Gruppe zur Regierungsprüfung“ (18. August 2026) — eigene Stellungnahme des Unternehmens, Quelle der Beschäftigtenzahl von über 11.000
• 4iG Nyrt. — Finanzkalender 2026 (veröffentlicht am 19. Dezember 2025) — Termin des Halbjahresberichts 2026 am 31. August 2026
• Magyar Közlöny — Regierungsbeschluss über die umfassende Prüfung der Beziehung zwischen dem ungarischen Staat und der 4iG-Gruppe, veröffentlicht am 15. August 2026 — Wortlaut und zuständige Ministerien
• Scope Ratings — Rating-Mitteilung zu 4iG (BB−, Ausblick stabil), zuletzt bestätigt im Januar 2026
• Fundamentaldaten (Kurse und Handelsumsätze 2021 bis 2026, Bewertungskennzahlen, Devisenkurse; Datenstand 24. August 2026), abgeglichen mit den Geschäftsberichten.

Transparenz & Disclaimer: Diese Analyse ist eine journalistische Einordnung öffentlich zugänglicher Informationen und keine Anlageberatung, keine Finanzanalyse im aufsichtsrechtlichen Sinn und keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren. Aktien-Investments sind mit erheblichen Risiken bis hin zum Totalverlust verbunden; bei Auslandsaktien kommt das Währungsrisiko hinzu. Die im Text genannte Regierungsprüfung ist ein laufendes Verfahren; über ihr Ergebnis ist nichts entschieden, und der Regierungsbeschluss selbst untersagt Schlussfolgerungen vor Abschluss der Prüfungen. Alle Angaben ohne Gewähr; der Stand der Daten ist jeweils im Text vermerkt. Der Autor hält zum Zeitpunkt der Veröffentlichung keine Position in Aktien der 4iG Nyrt.